Uma empresa pode se financiar (conseguir dinheiro para aplicar em seus investimentos) usando dois tipos de fontes de capital distintos:
O Capital de Terceiros, ou endividamento, pode ser obtido, principalmente, através de contratos de empréstimos com bancos ou emissão de títulos privados, como Debêntures e Notas Promissórias.
O Capital Próprio é constituído pelo capital social (no caso de Sociedades Ltdas) ou pelas ações (no caso de Sociedades Anônimas); além disso, é composto pelas reservas de lucros e pelos lucros acumulados.
A figura abaixo mostra um exemplo (inventado) de Balanço Patrimonial, no qual podemos ver os itens referentes a financiamento com Capital de Terceiros grifados em verde e os itens referentes a financiamento com Capital Próprio grifados em azul. A soma desses itens representa o Capital Total Investido (CTI) na empresa.
Podemos perceber que três itens do Passivo Circulante não foram marcados: Fornecedores, Salários e Encargos Sociais e Obrigações Fiscais e Sociais. Isso aconteceu porque não representam investimento, visto que não exigem retorno. A empresa não precisa pagar juros aos seus fornecedores sobre o contas a pagar, nem aos seus empregados sobre os saldos de salários ou ao Governo sobre os impostos a pagar. Assim sendo, consideramos apenas o capital vindo de investidores, que exigem retorno pelo capital aplicado e pelo risco assumido.
A Estrutura de Capital é a proporção de cada fonte de capital sobre o total de capital investido. Abaixo vemos um esquema da Estrutura de Capital para o exemplo dado.
Portanto, resumindo, podemos dizer que a empresa opera com 36,3% de endividamento (nível de endividamento).
Como visto, todo investidor exige retorno, seja ele um banco concedendo empréstimo ou um investidor institucional comprando debêntures ou ações. Esse retorno exigido pelos investidores, do ponto de vista da empresa, é o Custo do Capital. Quanto maior o risco do investimento, maior será o retorno exigido pelo investidor, e, consequentemente, maior o custo do capital. Empréstimos com boas garantias têm um risco relativamente baixo em comparação com as ações, pois o acionista assume todo o risco do negócio (se a empresa tiver prejuízo, não poderá exigir pagamento de dividendos). Portanto, do ponto de vista da empresa que se financia, o custo da dívida é menor que o custo das ações.
Além disso, as ações preferenciais oferecem um risco menor em relação às ordinárias, já que se o lucro não for suficiente para pagar dividendos a todos os acionistas, os detentores das ações preferenciais recebem os dividendos primeiro. Os acionistas ordinários só recebem depois dos preferenciais. Outro ponto é que as ações preferenciais determinam um dividendo proporcional ao seu valor de face, por exemplo 12%. Portanto, os dividendos das ações preferenciais são limitados, enquanto os dividendos das ações ordinárias são ilimitados. Logo, do ponto de vista da empresa que se financia, o custo da ação preferencial é menor que o custo da ação ordinária.
Os lucros retidos e os lucros acumulados têm um custo equivalente ao custo da ação ordinária, pois se fossem distribuídos, iriam para os acionistas ordinários, que poderiam reinvesti-los nas próprias ações ou em outros negócios com risco e retorno semelhantes.
Há duas aplicações básicas do CMPC (WACC em inglês): no cálculo do EVA e na avaliação de investimentos (ou orçamento de capital). Para o cálculo do EVA leva-se em conta as dívidas de curto prazo, enquanto em problemas de orçamento de capital as dívidas de curto prazo não são consideradas, já que investimentos de longo prazo são financiados com dívidas de longo prazo.
O CMPC é obtido através da média dos custos de cada fonte de capital, ponderando pelo seu peso (participação) na estrutura de capital. No exemplo acima, vemos que as ações preferenciais têm um peso de 18% na estrutura de capital.
A Estrutura Ótima de Capital (ou nível de endividamento ótimo) é aquela que minimiza o CMPC, e consequentemente maximiza o valor da empresa.
Podemos dividir as fontes de capital em três classes:
A fórmula do CMPC, nesses termos, é:
O fator (1-T) que multiplica Kd x Wd representa o benefício fiscal da dívida, onde T é a alíquota do IR (Imposto de Renda). Os juros pagos são deduzidos do lucro para cálculo do IR, desse modo, o custo efetivo da dívida, para a empresa que se financia, é menor que o custo contratado junto ao credor, já que a mesma pode deduzir os juros da base para cálculo do IR.
O CMPC pode ser obtido a valores de mercado ou a valores contábeis. Os valores contábeis são aqueles fornecidos pelo Balanço Patrimonial, enquanto os valores de mercado são os valores de negociação dos títulos no mercado secundário, por exemplo, o valor da ação na bolsa ou quanto um banco pagaria a outro para assumir determinada dívida com uma empresa. A discussão a respeito de quais valores são mais adequados (de mercado ou contábeis) é profunda, mas em princípio basta ter em mente que o CMPC pode ser calculado de acordo com um desses dois critérios. Em cada caso concreto é importante saber que critério está sendo utilizado. No exemplo deste artigo, como usamos os valores dados pelo BP, o critério a ser utilizado é o de valores contábeis.
Vamos supor, considerando o BP mostrado acima, que os custos de cada fonte de capital da empresa acima sejam:
Temos três tipos de dívidas, cada uma com um custo distinto. Podemos fazer um cálculo de média ponderada para podermos "substituir" essas três dívidas por uma que tenha um custo equivalente.
O custo da dívida equivalente (Kd) pode ser calculado:
Portanto, a estrutura de dívidas proposta é, em termos de custo, equivalente a uma dívida com custo anual de 8,7% e peso de 36,3% na estrutura de capital. Abaixo vemos um resumo da estrutura de dívidas em questão.
Para calcularmos o CMPC basta substituir os valores na fórmula:
A estrutura de capital resumida, bem como o CMPC associado (destacado em amarelo), podem ser vistos abaixo.
EVA (Economic Value Added) é uma marca registrada, de propriedade da Stern Stewart & Co.
O EVA foi criado como uma medida que fornece uma informação mais relevante (para os acionistas) do lucro de uma empresa, comparada à que fornece o lucro contábil, que vemos na DRE, por exemplo.
Como já falado anteriormente, todo investidor exige retorno pelo investimento feito. Se olharmos simplesmente para o lucro contábil, mostrado na DRE, não sabemos se os acionistas estão sendo devidamente remunerados, de acordo com o investimento realizado e risco assumido. Uma empresa pode apresentar lucro, o que em princípio é um dado positivo, mas se esse lucro não é suficiente para remunerar devidamente os acionistas, a situação não é tão boa quanto possa parecer. Os acionistas assumem riscos ao investir em uma empresa, e exigem remuneração à altura do risco assumido.
O EVA desconta do lucro operacional (NOPAT) o custo do capital investido (CMPC x CTI), e assim informa o quanto de lucro uma empresa gerou em determinado período além daquilo que satisfaz aos acionistas. É o lucro gerado, já descontada a remuneração do capital a seus investidores (credores e acionistas), sendo considerado como o montante agregado ao valor da empresa no período de apuração.
Uma das maneiras de se escrever a fórmula do EVA é:
NOPAT (Net Operating Profit After Taxes) é o Lucro Operacional após os Impostos, calculado da seguinte forma:
O LAJIR é o Lucro Antes dos Juros e Imposto de Renda; T é a alíquota de Imposto de Renda.
É mostrada a seguir a DRE hipotética dessa empresa.
Nesse caso, NOPAT = 79.018,00 x (1 - 0,4) = 47.410,80
Temos todos os dados para o cálculo do EVA para esse exemplo:
Portanto:
Concluimos, nesse caso, que durante o ano de 2009 a empresa criou um valor de R$ 18.102.300,00. Esse valor é o excedente após a devida remuneração de todos os investidores. Esse valor se traduz em dividendos acima dos inicialmente esperados, em ganho de capital no preço das ações, ou ambos.
Bibliografia utilizada:
BRIGHAM, E.F.; EHRHARDT, M.C. Administração Financeira: Teoria e Prática. Tradução da 10ª Edição norte-americana. São Paulo: Thomson Learning, 2007.
Stern Stewart & Co. Intellectual Property. Disponível em: http://www.sternstewart.com/?content=proprietary&p=eva&page=1. Acesso em 22/03/2010.